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En el Fondo, ya se sabía. Muchos economistas (y algunos que no lo son) hemos señalado, en distintos espacios, que el manejo de la política monetaria por parte del Banco Central (BCCR) en los últimos años ha sido, siendo benevolentes, poco convencional. Y, siendo más directos, difícil de justificar.
Existe una meta de inflación claramente definida por la propia Junta Directiva del Banco (3% ± 1 p. p.), que se reitera en cada Informe de Política Monetaria como un objetivo alcanzable en una fecha futura. Sin embargo, en la práctica, no se observa una convergencia hacia dicha meta, sino un constante desplazamiento de su “fecha de llegada”. La meta se sostiene en el discurso, pero no se materializa en los hechos.
Han transcurrido ya más de 33 meses sin alcanzarla. En cualquier otro ámbito –por ejemplo, en una empresa–, ejecutivos con un desempeño similar ya habrían sido relevados. Para “tranquilidad” de algunos, en el BCCR, donde los directores y la presidencia gozan de estabilidad por ley, los mecanismos de rendición de cuentas son bastante limitados.
Llama la atención, además, que incluso dentro del propio BCCR hay recomendaciones técnicas para ejercer un mayor relajamiento de la postura monetaria. Esto se ha documentado en las actas de la Junta Directiva, en las que sus mismos economistas han sugerido, en varias ocasiones, reducir la tasa de política monetaria (TPM). No obstante, pese a estas recomendaciones, la posición de la Junta ha sido clara: no habrá recortes adicionales. La misma presidencia se ha escudado bajo el argumento de que la acción tendría un efecto limitado.
Esto abre preguntas inevitables. Si reducir la tasa no tendría efectos relevantes, ¿para qué existe, entonces, como principal instrumento de política? ¿Por qué, cuando fue necesario elevarla de un 0,75% a un 9,0% hace pocos años, para contener presiones inflacionarias, se actuó con rapidez y contundencia, pero hoy, ante riesgos deflacionarios, la reacción resulta considerablemente más lenta?
La asimetría en los argumentos de algunos técnicos del BCCR resulta, por decir lo menos, llamativa. Se señala que las tasas activas de los bancos no han bajado en la misma proporción que la TPM. Sin embargo, se omite que, en su momento, tampoco aumentaron en la misma magnitud cuando la TPM pasó prácticamente del suelo al cielo. ¿Será que la memoria es selectiva?
Este no es un tema menor. El riesgo de tener metas que no se cumplen no es únicamente reputacional para la autoridad monetaria; es también intertemporal, pues se pueden estar trasladando costos relevantes a la próxima administración, en términos de crecimiento, empleo y sostenibilidad de las finanzas públicas.
Para verdades incómodas, el Fondo. Resulta particularmente relevante la reciente visita de la misión del Fondo Monetario Internacional y, más aún, el contenido de la declaración de su personal técnico. El mensaje fue claro y directo. En términos textuales, la misión señaló:
- Se necesita una mayor relajación de la política monetaria para facilitar el retorno de la inflación y las expectativas al nivel fijado como meta.
- Es fundamental preservar la credibilidad del marco de metas de inflación para mantener bien ancladas las expectativas y lograr una transmisión eficaz de la política monetaria.
¿Será que en el Fondo tienen más claro que las metas están hechas para cumplirse? La tasa real de política monetaria se ubica actualmente por encima de su nivel neutral estimado, de acuerdo con el FMI. En otras palabras, la política monetaria continúa siendo contractiva en un entorno donde la inflación ha estado persistentemente por debajo del rango objetivo.
Mantener una postura restrictiva en un contexto de inflación baja, o incluso negativa, debilita la demanda interna, afecta las expectativas y puede terminar anclando la inflación por debajo de la meta: exactamente lo contrario de lo que se busca. Los datos que esto ocasiona son evidentes: menor creación de empleo, bajo crecimiento del régimen definitivo y una recaudación fiscal que con costos crece por encima del 0%. Todo apunta a lo mismo: se le está poniendo un freno innecesario a la economía.
Efectos en tipo de cambio
Más aún, en una economía como la costarricense, con un alto grado de dolarización financiera y una marcada sensibilidad del tipo de cambio, una política monetaria excesivamente restrictiva puede estar contribuyendo a presiones adicionales para la apreciación, profundizando los desbalances por la caída del tipo de cambio y agravando tensiones que ya se ven en varios campos.
Cabe preguntarse si en el Banco Central se están dimensionando plenamente estos efectos, particularmente sobre la demanda de dólares y la dinámica cambiaria. Porque, al final, la pregunta de fondo es otra: ¿el problema es la meta… o la voluntad de cumplirla? En el Fondo la conclusión es evidente: si existe una meta, es para alcanzarla, no para adornar los informes. Y, a juzgar por los datos, hoy adorna mejor de lo que se cumple.
Deben ser pocos los bancos centrales en el mundo que fallan durante tanto tiempo seguido sin hacer un ajuste claro en su estrategia. Al final, la política monetaria no se mide por lo que se anuncia, sino por lo que se logra.
En el Fondo, el problema es evidente. El propio FMI advierte sobre riesgos a la baja asociados al debilitamiento de la demanda interna, en una economía que ya muestra señales de desaceleración fuera de los sectores de zonas francas. Es decir, mientras las exportaciones sostienen el crecimiento, la economía doméstica pierde tracción; esa nos interesa particularmente porque es sobre la cual se sostienen las finanzas públicas.
El manejo de la política resulta particularmente preocupante en un entorno donde el impulso externo pareciera que se puede deteriorar. Cuando uno ve el ámbito internacional, se encuentra que está marcado por mayores tensiones geopolíticas, conflictos comerciales y una creciente volatilidad e incertidumbre. En un contexto así, la inacción puede ser mortal.
La postura del Banco Central parece ser la de esperar. ¿Esperar a la Reserva Federal? ¿A que los datos cambien por sí solos? ¿A que llegue el fin del mundo? Cuesta entenderlo, especialmente cuando las señales están sobre la mesa y provienen, en buena medida, de las estadísticas que el mismo Banco produce.
El BCCR ha anunciado que estudia modificar la meta de inflación. Sin embargo, esto parece una salida simplista que no aborda el problema de fondo. De poco sirve cambiar la meta si tampoco se va a cumplir. Además, no han sido suficientemente claros sobre los efectos que podría tener, en la economía, fijar una meta demasiado baja. En ese contexto, resulta difícil no interpretarlo como un intento de ajustar el termómetro cuando lo incómodo es la temperatura que está marcando.
En otras ocasiones, no han faltado referencias del Banco a los elogios del FMI. Se han destacado cuando el diagnóstico externo ha sido favorable. La pregunta ahora es distinta, cuando el mensaje es incómodo: ¿también se le dará el mismo peso? ¿O se optará por relativizarlo? Porque, en el fondo, el problema no es el Fondo: es que tiene razón.
dortiz@cefsa.cr
Luis Liberman y Daniel Ortiz son economistas.
